发展：行业底层逻辑重构，“五化”时代来了

　　 　　这是一个最好的时代，也是一个最坏的时代。 　　用这句话来形容，当下的房地产形势，估计很多人会认同。 　　过去5年，尤其是去年以来，房地产行业底层逻辑和运行规则发生根本性转变

发展：行业底层逻辑重构，“五化”时代来了

　　这是一个最好的时代，也是一个最坏的时代。

　　用这句话来形容，当下的房地产形势，估计很多人会认同。

　　过去5年，尤其是去年以来，房地产行业底层逻辑和运行规则发生根本性转变，行业不可逆转地进入大分化时代，已成为社会共识，现在基本没人再相信房地产还能回到之前。

　　但行业底层逻辑到底发生了怎样的转变？行业又是怎么系统性分化的？具体有哪些分化主线？分化出了什么样的机会？又对房企提出了怎样的要求？

　　这些问题就很难有普遍性共识，当然，基于少数派的共识已经出现了。

　　4月8日，发展和投顾联合出品的《2021-2022年房地产行业白皮书》正式发布，对上述问题进行了系统性的思考和回答。

　　01

　　“高杠杆”时代落幕，行业底层逻辑重构

　　在白皮书中说，2021年是房地产行业底层逻辑和运行规则发生深刻变化的一年，政策叠加效应下，市场预期迅速改变。

　　在看来，之前盛行房地产行业的“三高”模式（高负债、高杠杆、高周转），及连续四年的“箱体运行”行情被彻底打破，“高杠杆”时代落幕。

　　具体来看，预期改变导致的信心严重不足是推动“高杠杆”时代落幕的最深层次力量。

　　一是资本信心，个别企业暴雷事件严重冲击房地产市场和资本市场的信心，导致信任度缺失；

　　数据显示，目前房企50强中，已有10多家出现了美元债违约；截至去年底，出现商票预期的房企更是高达98家。

　　二是房价信心，一二手房全面限价，封闭了房价上升空间，加上房地产税的利剑高悬，客户购买逻辑根本改变，对稳市政策的反应边际减弱；

　　（全国70个大中城市和35城一二手价格环比下跌数）

　　数据来源：国家统计局

　　最典型的就是深圳，参考价政策出台后，对深圳二手楼市的量价都造成了极大影响。

　　部分区域同比跌幅达30%；

　　三是收入信心，客户收入预期和购买力下降，使房地产市场销售端承压。

　　从全国商品房销售面积来看，去年上半年同比增长27%，下半年则同比下降15%。今年1—2月份，全国商品房销售面积同比下降9.6%，市场继续下探。

　　而到了3月份，数据更加惨淡。中指院的数据显示，2022年1-3月，TOP100房企销售额均值为162.6亿元，同比下降47.2%；

　　伴随着“高杠杆”时代落幕的是行业底层逻辑重构。

　　何为底层逻辑重构？我们不妨来回顾一下近些年国内房地产行业的发展脉络。

　　1.0 土地红利时代：土地为王、龙头定价，万科作为行业老大一骑绝尘的时代；

　　2.0 杠杆红利时代：杠杆为王、规模定价，代表性企业是高杠杆、高负债、高增长的恒大、碧桂园等；

　　3.0管理运营红利时代：稳健为王、运营定价，更注重高质量的增长，、中海、龙湖是典型代表。

　　从时代红利的变迁可看出，房地产的红利正由外部性转为内部性。这既是底层逻辑重构的体现，也是大分化时代的必然结果。

　　02

　　大分化时代到来，“五大趋势”势不可挡

　　底层逻辑重构之后，行业的未来到底会怎样？

　　给出的答案是“五化”：去金融化、制造业化、极致专业化、功能民生化、竞争格局加剧分化。

　　一、去金融化，企业端要求房企保持适度杠杆，不能过度借贷；消费端也不能把房子作为金融产品，而要回归居住本质。

　　房企高杠杆就不必赘述了，不然也不会有三道红线。

　　中国居民部门杠杆率则是各部门中攀升最快的，从2000年不到5%增长至当前的62.2%，当前已超过了德国的水平，与日本较为接近。

　　所以，从这点出发，2021年的行业调控也是必要的。

　　毕竟美日教训就在眼前，20世纪90年代日本房地产泡沫破裂导致日本经济“失去了20年”，2008年美国房地产次贷危机引发全球金融海啸。

　　（日本与美国房地产泡沫后房价走势）

　　数据来源：OECD

　　二、制造业化，土地红利不再、利润下行，必须用制造业思维和精益管理的理念，不断提升效益。

　　事实上，房地产企业的毛利率水平在2018年触及阶段性高点后，便进入下行通道。国金证券数据显示，2018年-2020年，房地产企业的毛利率分别为28.77%、26.96%、23.35%，跌幅逐年扩大。

　　另据亿翰智库统计，2021年中期时，50家典型房企毛利率均值已下降为23.2%。而截至目前，有20家房企低于该指标，整体盈利能力进一步下降；其中有14家则已低于20%，占比近5成。

　　三、极致专业化，“房子是用来住的”定位下，房企需要更加专业，产品和服务都要做到最好。

　　当人们出于消费、用的目的去审视房子时，眼光会变得格外挑剔，若房企不够专业、产品和服务做的一般般，是无法说服他们买单的。

　　四、功能民生化，民生保障是最根本的，各大房企，尤其是央企，要广泛参与到保障房、社区建设、基层治理当中，发挥责任担当。

　　（十四五期间部分重点城市保障性租赁住房筹建目标）

　　数据来源：各城市十四五住房发展规划

　　五、竞争格局加剧分化，信用和专业能力将成为最核心的竞争力，强者恒强、弱者恒弱，行业门槛也会越来越高。

　　资本信用就是一个很明显的体现。

　　目前，惠誉、穆迪、标普三大国际评估机构中认定的投资级房企仅有10家，其中央企和国企控股的房企占了7个，分别是、中海、华润、金茂、铁建、远洋和越秀；另外三家则为龙湖、万科、碧桂园。

　　图表来源：万房研究

　　比如发展，去年上半年的平均融资成本为3.62%，为行业第二低，同期50家房企平均融资成本6.2%，而其他民企的融资成本更是高达10多个点。

　　2021年发展，共计融资214亿元。在手握大笔低成本现金的情况下，发展展示了逆势拿地的魄力。

　　根据中指研究院2021年前11个月房企拿地排行榜显示，发展拿地金额为1119亿元，位列第三位。

　　03

　　房地产仍是支柱，结构性机会依然巨大

　　在看来，房企要顺应行业新的运行规则和“五化”趋势，必须走高质量发展之路，反过来，“五化”又为房企走上高质量发展之路创造了契机和条件。

　　一、“五化”趋势并未破坏房地产基本面，也未动摇其经济支柱地位。中长期看，市场仍有可观的住房需求有支撑，房地产仍是稳增长、扩内需的关键力量。

　　从需求面看，2021年我国常住人口城镇化率64.72%，仍处在快速城镇化阶段，每年城镇新增就业人口1100万以上，带来大量新增住房需求。

　　从行业面看，2021年全国一二手住房合计销售额超过23万亿元，对GDP贡献率6.8%，若将上下游涉及的行业增加值合计，对GDP增长的贡献率接近20%，为构筑“内循环、双循环的新格局”提供重要支撑。

　　（全球主要国家房地产业增加值占GDP比重）

　　数据来源：Wind

　　备注：图中横轴0代表各国家人均GDP首次突破1万美元的年份，数序为时间节点前后年份。

　　二、行业处于“峰值右肩”的成熟期，市场迎来“结构性牛市”。

　　机会1：聚焦城市间的超级分化、聚焦城市内的结构性分化。

　　下半场人口潜能的差异，正推动城市向超级分化演变。

　　比如同样是二线城市，房地产市场分化亦呈现加剧态势。有的市场韧性较强，而有的市场容量复合增速已处于负区间。

　　城市内而言，随着需求逻辑向居住属性回归，市场需求回流高价值区，有效市场边界收缩。城市内各板块之间亦能分出一二三四五线。

　　比如广州，中心四区集聚就业人口的46%，常住人口的34%，以其为圆心又可划分出一二三四线市场，天河属于一线，从化属于四线。

　　（典型城市中心城区就业人口及常住人口占比（%））

　　城市的生命周期就是房地产的生命周期，某种程度上也决定着房企的生命周期。所以，房企要高质量发展，要尽可能聚焦高潜能城市、聚焦城市内的有效市场。

　　机会2：聚焦需求多元化，挖掘细分市场。

　　峰值右肩时代，需求走向多元化。

　　比如改善需求则加速释放，正在成为市场主力；随着家庭小型化，年轻人独立居住需求增多；老龄人口持续增长，又推动了适老化住房需求增加。

　　即便同能级城市，居住需求侧重点也会存在差异。

　　如福州人均居住面积大、但住宅商品化率更低，关注商品房改善空间；重庆城镇化率低，关注就地城镇化带来的商品房增量空间。

　　所以，房企要精细研判住房消费差异，充分挖掘细分市场机会。

　　（典型城市城镇人均居住面积与城镇人均住宅商品化率）

　　数据来源：各城市统计局

　　机会3：聚焦成功的经营性物业商业模式，从“地产思维”转向“真正经营”，经营模式则须聚焦“重”、“轻”两端。

　　经营性物业的发展逻辑正在发生根本改变，拓展上需由“被动获取”变为根据立项标准“主动获取”。

　　过去那种住宅反哺商业、销售反馈经营的“算大账”逻辑已不再适宜。

　　比如商业，在核心区位、业态优势、品牌运营下，若盈利模式成立，与住宅配套只是锦上添花的作用，完全可以“独立拓展”，成为新的业务极和盈利点，并贡献稳定的现金流。

　　如上海恒隆广场，聚焦走重奢路线，在2020-2021年疫情期间实现了超15%的高水平租金年涨幅。

　　机会4：住房结构分化，政策性租赁性住房成新风口。

　　随着住房保障体系顶层设计明确，租赁住房进入发展快车道，“十四五”期间40个重点城市计划新增650万套保障性租赁住房，新增保障性租赁住房占新增住房供应总量的比例力争达到30%以上。

　　而较于市场化租赁住房商业模式不清晰，政策性租赁住房已形成政策闭环，在推进速度快、路径和商业模式基本清晰。

　　但地方政府在资金筹集、建设和运营上面临较大挑战，而这恰给了市场化程度较高的头部房企，尤其是央企参与的机会。

　　目前，在土地成本大幅下降和公募REITs退出的加持下，保障性租赁住房的商业模式基本成立。头部房企在经营性物业的发展道路上完全可以走得更远。

　　事实上，白皮书的很多观点，与政府的思路也是不谋而合。

　　今年政府工作报告中，有关房地产业的表述，只有短短109个字：

　　继续保障好群众住房需求，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求。

　　但释放了特别的信号：

　　其中，“房住不炒”、“三稳目标”、“因城施策”都是老生常谈，“合理住房需求”、“良性循环”、“新发展模式”等新表述，都很值得房企们去细品。

　　免责声明：